花旗：维持贵州茅台买入评级 目标价2272元

花旗称，贵州茅台公布的上半年业绩预告情况超过预期，相信茅台更高的盈利可见度、稳健的资产负债表，以及卓越的现金流将为投资者提供在消费板块中良好的保护和盈利增长弹性。分析师Xiaopo Wei等在报告中指出，贵州茅台上半年19%的销量增长，也超过其2023年全年约15%的目标。基于最近的调研，茅台产品的一线批发价格保持在约每瓶2750元人民币，相信茅台产品需求保持强劲，没有渠道去库存风险。维持对公司的买入评级，目标价2272元。

稳！356亿元 贵州茅台上半年净利增长约两成！

7月13日晚，贵州茅台（600519）披露上半年主要经营数据，预计实现营业总收入706亿元左右，（其中茅台酒营业收入约591亿元，系列酒营业收入约99亿元），同比增长约18.8%；预计实现净利润356亿元左右，同比增长约19.5%。

今年上半年，国内消费场景虽得以恢复，但白酒行业仍面临较大压力，在此背景下，贵州茅台上半年经营数据能够保持增速，可见其市场优势。

作为白酒龙头，贵州茅台的一举一动都备受关注。今年上半年，贵州茅台尝试在“白酒+”拓展新的领域，打开在食品饮料领域的商业版图，并且茅台还在加速多元化布局。

与此同时，上半年，公司控股股东还斥资16.76亿元第四次增持股份。在6月份召开的股东大会上，贵州茅台首度提出美的“五线”生态体系，清晰确立茅台发展底层逻辑，并表示今年是茅台国际化战略布局年，将着力打开国际化道路。

茅台加速多元化布局

6月13日，贵州茅台召开2022年度股东大会。大会首度提出美的“五线”生态体系，清晰确立茅台发展底层逻辑，管理层对完成15%年度增长目标传递信心；此外管理层就行业趋势、渠道布局、提价及资金管理等投资者关注的问题进行详细解答。

会上，贵州茅台董事长丁雄军以“美的五线生态系统”为题发表演讲，分享在过去两年对茅台“美学观”和“生态观”逐步融入企业发展过程中的新思考，将“五线发展道路”升级为“五线生态体系”。

其中蓝线聚焦“增长”，打造美的产业生态、产品生态和渠道生态，目前公司已形成纵向成链的产业链和横向成态的产业幅，满足消费者不同需求的产品生态，以及相互协调的渠道生态；绿线聚焦“绿色”，打造美的质量生态和自然生态，通过“365”质量体系，实现全员质量共治、全域质量协同、全生命周期质量管控，全方位保障茅台酒品质；白线聚焦“动力”，通过科技、数字化、改革和开发形成推动茅台可持续发展的动力体系；紫线聚焦“文化”，打造美的文化生态和共同体生态，将茅台文化与中华传统文化、中国酒文化融合创新，推动茅台文化创造性转化和创新性发展；红线聚焦“安全”，打造美的安全生态。

贵州茅台将2023年定为公司国际化布局年，并将在2024年探索布局新渠道、新产品、新价格、新传播方式，在2025年形成茅台特色的国际化路径，形成国际国内相互促进的市场格局。

中泰证券认为，从口味和酒类流行角度看，一方面茅台酒风味物质与白酒以外的蒸馏酒相比较为丰富，另一方面烈酒品类偏好并非一成不变，近年金酒和龙舌兰在北美市场的崛起也反映了相对小众的品类也有爆发机遇。“飞天”有一定国际知名度基础，也曾为国际化推出过“走进系列”产品，但目前国外收入占比仍然较低，未来潜在增长空间广阔。

此外，贵州茅台持续推进渠道多元化，布局三代专卖店、酱酒体验中心、商超、卖场、电商等，以渠道为主布局B端，以直营体系和团购业务布局C端，并通过i茅台形成BC协同的渠道生态。

近期，茅台集团申请注册“茅香辣”、“茅小椒”、“茅小咖”等商标，试图在食品饮料相关细分领域打开商业版图，从而实现多元化发展。据了解，茅台自2022年来新增了“茅小凌”、“i茅台”、“冰醇之爱”多项图文商标注册申请。“冰醇之爱”的纯文字商品注册申请获通过，“茅小凌”、“i茅台”等纯文字商品注册申请处在初审阶段。

中泰证券分析，FCF估值显示茅台当前股价和估值已具备安全边际。从相对估值角度看，茅台市盈率处于近三年接近底部位置，2022年10月市盈率TTM达到底部的28.7倍后快速反弹，目前市盈率TTM约34倍，预计2023年PE约31倍，估值性价比较强。考虑到近一年茅台的提速增长，以及茅台公司治理改善、营销能力和市场掌控力增强、1935超预期地成为新增长极等因素，伴随消费和高档白酒复苏，茅台估值有望进入上行阶段。

上半年白酒需求弱复苏

今年上半年，消费场景全面恢复，但白酒市场行情并没有想象中那么乐观。

6月19日，中国酒业协会市场专业委员会公布的《2023中国白酒市场中期研究报告》(下称“报告”)显示，51.43%的受访酒行业从业者认为上半年市场遇冷，整体渠道库存仍处高位。2022年以来，因外部因素的影响，国内白酒消费受到明显冲击，虽然2023年春节迎来了一波酒水“小阳春”，但3月份开始白酒消费再次降温，虽然5月份在宴会市场的拉动下，白酒市场动销有所回暖，但市场仍处于弱复苏状态。

报告显示，节后传统淡季时间比疫情之前来得更早一些，按照惯例春节后经销商会进行一次补货，但今年这一惯例被打破，传统的“商务、团购、宴席”三驾马车未能齐头并进，“五一”期间酒水市场只有宴席用酒市场表现比较好，商务和团购偏弱，也说明渠道库存处在高位水平，尚未通过春节旺季消化完成。

安信证券认为，今年行业的主要矛盾是“强供给和结构性弱需求”，当下或是年内最突出的时间段。今年白酒企业认领的增长目标普遍不低，尤其是在其他行业仍未明显改善的情况下，白酒企业的压力在上半年显得尤为突出。

安信证券研报指出，需求端则是宴席市场春节及春节后阶段性报复性反弹而商务需求平缓弱复苏，导致整个需求端表现较弱，企业为了争夺宴席市场加强了红包返利及费用政策的投放，导致价盘走低。这种“强供给、结构性弱需求”的产业层面矛盾在6月下旬及7月会达到高峰，主要系酒企很少在淡季调整任务而会继续压货。当前需求弱复苏且处在淡季，此时是产业层面库存高、压力大的阶段。

不过，对于高端白酒来说，反弹趋势则较为显著。

中泰证券研报认为，参照近两年国际奢侈品反弹趋势，中国高档白酒消费有望迎来加速增长。从奢侈品细分品类来看，全球高档酒为反弹趋势最强的品类之一。

中泰证券表示，参照海外经验，疫情放开后人流恢复叠加货币相对宽松的环境下奢侈品有望迎来强劲反弹，预计中国消费市场将呈现K型复苏，奢侈品市场有望在下半年迎来反弹，高档白酒也将明显受益于这一过程。