中信证券：煤炭板块Q3业绩分化明显 Q4经营业绩环比或改善

中信证券研报表示，2023Q3中后期煤价显著反弹，但动力煤市场均价、焦煤季度长协价环比仍下降，因此煤炭公司利润因销售结构的差异分化明显。Q3板块整体业绩环比降幅有限，报表表现符合预期，经营性现金流也环比改善，景气依然维持高位。展望四季度中后期，在季节性因素以及政策的催化下，预计煤价仍震荡向上，煤炭龙头公司低估值、分红等价值吸引力仍在，利好板块反弹。

煤炭｜Q3业绩分化明显，Q4经营业绩环比或改善

2023Q3中后期煤价显著反弹，但动力煤市场均价、焦煤季度长协价环比仍下降，因此煤炭公司利润因销售结构的差异分化明显。Q3板块整体业绩环比降幅有限，报表表现符合我们预期，经营性现金流也环比改善，景气依然维持高位。展望四季度中后期，在季节性因素以及政策的催化下，预计煤价仍震荡向上，煤炭龙头公司低估值、分红等价值吸引力仍在，利好板块反弹。

▍板块Q3净利润环比下降约2%，但企业之间有所分化。

从加总净利润口径比较，煤炭上市公司前三季度业绩同比下降26.77%，Q3单季净利润环比下降2.32%，整体表现符合我们预期，下降的主要原因是动力煤市场价中枢下移及焦煤季度长协价下调。从三季度来看，32家样本公司中有11家企业业绩实现了环比增长，主要是动力煤企业，包括兖矿能源、中国神华、中煤能源等龙头，而焦煤企业业绩则普遍下滑。

▍Q3单季毛利环比下滑有限，管理费用率提升明显，经营性现金流整体环比改善。

前三季度板块上市公司营业收入/成本同比分别变动-8.72%/-3.69%，毛利率同比下降3.54pcts。Q3环比来看，板块上市公司营业收入/成本环比变动-0.35%/-0.22%，毛利率下滑0.09pct，整体较为稳定。期间费用中的销售费用和财务费用Q3环比变动不大，而各板块企业管理费用率均环比提高1~2pcts。Q3煤炭企业整体经营现金流为0.58元/股（环比提高0.17元/股），但“双焦”类板块下降明显，出现分化。

▍Q4景气展望：煤价中枢环比上涨，煤炭盈利预期改善。

动力煤方面，10月以来煤价虽然有一定的调整，但整体维持高位。展望四季度中后期，供暖季对需求仍有拉动，加上化工等行“冬储”的采购需求，后续需求仍有扩张，港口5500大卡标杆煤价有机会反弹至1000元/吨以上，Q4均价中枢或维持在1000元/吨，环比Q3有15～17%的涨幅。

焦煤方面，虽然下游钢铁盈利较弱，需求较前期也有回落，但国内低库存、海外优质主焦煤价格溢价对主焦煤价格形成支撑，Q4均价中枢环比预计有150元/吨的提升。在煤价中枢上涨的预期下，预计我们跟踪的样本公司Q4经营利润环比或有10%的增长。

▍风险因素：

若经济增速不及预期，或进一步影响煤炭需求和价格；若保供增产政策后续带来供给增量，或进一步压制煤价；海外能源价格系统性下跌的风险。

▍投资策略：四季度仍有催化剂共振机会，板块行情或震荡向上。

2023年三季报上市公司业绩表现有明显分化，部分公司估值吸引力明显。短期煤价虽然有波动，但仍维持高位。我们认为，后续在一系列政策的叠加下，煤炭需求和煤价仍有扩张空间。同时，我们预计顺周期、股息回报等市场风格在四季度中后期也会继续提升板块关注度，板块或呈现震荡上行的节奏。建议沿两条主线配置公司：一是具备持续分红能力且股价弹性较好，二是估值低但业绩表现相对较好。