中信证券：投资端改革提速 行动方案即将出台

中信证券研报指出，中央金融工作会议定调下一步金融监管改革方向，证监会近期组织学习会议精神。我们建议重点关注即将出台的《资本市场投资端改革行动方案》，这将勾勒出投资端助力建设中国特色现代资本市场的政策框架，或是新一轮资本市场改革的重心。我们预计文件或从加大中长期资金引入力度、推动公募基金行业高质量发展等方面做出系统安排。此外，证券行业也有望迎来历史性新机遇，预计政策或将鼓励证券行业并购重组，打造一流投资银行。

重磅｜投资端改革提速，行动方案即将出台

中央金融工作会议定调下一步金融监管改革方向，证监会近期组织学习会议精神。我们建议重点关注即将出台的《资本市场投资端改革行动方案》，这将勾勒出投资端助力建设中国特色现代资本市场的政策框架，或是新一轮资本市场改革的重心。我们预计文件或从加大中长期资金引入力度、推动公募基金行业高质量发展等方面做出系统安排。此外，证券行业也有望迎来历史性新机遇，预计政策或将鼓励证券行业并购重组，打造一流投资银行。

▍中央金融工作会议首提“金融强国”，定调下一步金融监管和改革的重要方向，证监会近期组织学习会议精神、抓紧落实，我们建议重点关注即将出台的《资本市场投资端改革行动方案》。

10月30日至31日中央金融工作会议召开。此次会议首次改名为“中央金融工作会议”，并首提“金融强国”建设目标。此次会议针对金融服务实体经济、资本市场、风险化解、金融开放等诸多市场关切问题做出政策部署，定调下一步金融监管和改革的重要方向。预计接下来相关部门将积极研究和行动，落实好中央金融工作会议要求。11月1日中国证监会召开党委（扩大）会议，传达学习中央金融工作会议精神，研究贯彻落实措施，为我们前瞻后续政策提供重要参考。根据中国证券报11月3日报道，证监会将持续加强部门协同，出台《资本市场投资端改革行动方案》。实际上，8月18日证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问，已经表示正在研究制定资本市场投资端改革行动方案。因此，我们预计《资本市场投资端改革行动方案》或即将出台，进一步明确投资端如何助力建设中国特色现代资本市场。

▍考虑到资产管理规模迅速扩张，地产财富效应减弱、股票市场整体回报率偏低等，投资端或是新一轮资本市场改革的重心。

此前资本市场改革更多侧重于融资端，全面注册制改革落地生花。往后再看，我们认为如何通过改善投资端制度、提升投资者获得感或是接下来资本市场的重要议题。这主要是因为：一是目前股票市场整体回报率偏低，股票市场的投资功能仍有提升空间。二是地产配置占比我国居民财富近6成，但在长效调控机制影响下，地产增值效应或将有所下降，居民财富或将逐步向金融资产转移。三是中国经济步入提速换挡的新时期，权益类资产作为财富增值的有效投资工具，或将成为资产配置的重要投资方向。

▍我们预计《资本市场投资端改革行动方案》或从以下方面做出系统性安排：

一方面，加大中长期资金引入力度，包括优化会计处理、建立长周期考核机制、扩大养老第二、三支柱覆盖面等。中长期资金是市场的“稳定器”和“压舱石”，主要包括保险资金、社保基金以及养老金等相关资金。我国当前中长期资金持股占比不足6%，低于境外成熟市场普遍超过20%的水平。预计政策后续或从以下方面继续发力：一是推动研究优化保险资金权益投资会计处理，同时鼓励分红险等浮动收益型产品。二是建立长周期考核机制，避免过度追求短期收益而造成的不良影响。10月30日，财政部印发《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，明确将国有商业保险公司经营效益类绩效评价指标“净资产收益率”由当年度考核调整为“3年周期+当年度”相结合的考核方式。三是通过税收优惠改革扩大养老第二、三支柱覆盖面。

另一方面，财富管理时代即将到来，继续推动公募“总量提升、结构优化”。此前8月18日证监会关于活跃资本市场的发言中多次提及公募基金，指出大力发展权益类基金是投资端改革的重要内容。我们认为后续可主要关注以下方面：

• 一是伴随市场有效性提高，ETF等被动管理产品开发进程或将加快。ETF具有配置效率高、运作简单透明、投资成本低、资金使用效率高等特点。目前我国ETF占全部基金资产净值比重不到一成，而根据ICI，截至2023年9月，美国股票型ETF占全部基金资产净值比重已经达到24%。展望后续，预计公募基金或将加快创新开发指数产品、丰富产品布局，例如围绕中国式现代化产业体系推出各类主题ETF等。

• 二是推进公募基金费率改革全面落地，降低投资成本。根据上海证券报的报道，此次公募基金费率改革工作将分三个阶段稳步推进：第一阶段是降低主动权益类基金费率水平；第二阶段是降低公募基金证券交易佣金费率、完善公募基金行业费率披露机制等；第三阶段是规范公募基金销售环节收费。证监会预计2025年主动权益类基金管理费率将较2022年下降约26%，投资者投资成本显著降低，有利于进一步提升权益类基金吸引力。

• 三是引导头部公募基金公司增加权益类基金发行比例。截止11月4日，基金资产净值排名TOP10基金管理公司的权益类基金产品比重平均值仅13%，若加上混合型基金则占比平均为26%。对比来看，截至2023年9月，美国股票型基金资产净值12.1万亿美元，混合型基金资产净值1.5万亿美元，合计占共同基金资产净值比重高达57%。头部基金公司在资产能力、产品设计等方面具有优势，预计后续将加快布局权益类基金。

• 同时，投顾在引导客户财富走向“配置化”过程中发挥关键作用。根据中国社会科学院国家金融与发展实验室与蚂蚁集团研究院共同发布的《投顾业务的全球实践与中国展望》，截至2022年7月，我国基金投顾的规模近1200亿元，占全部公募基金资产净值不到1%，明显低于海外成熟市场。2023年6月，中国证监会发布《公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定（征求意见稿）》，标志着投顾业务之后将正式步入常态化阶段。

▍此外，资本市场改革进入新周期，也将为证券行业发展带来历史性新机遇。

预计政策将鼓励证券行业并购重组，提升资本市场服务能力，打造一流投资银行。证券公司是各类资金进入资本市场的核心渠道，证监会明确表示将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行。从证券行业过往并购案例观察，中小券商被并购的价值在于客户市场和业务团队。但治理结构局限性和文化兼容性为后续并购带来挑战。通过行业并购，国内优质券商有望逐渐做大做强，全面提升资本市场服务能力。

▍风险因素：

经济增速下行风险；政策不及预期；资本市场改革不及预期。