中信证券：多因素共同推动下 2024年黄金价格仍有较好做多价值

中信证券研报认为，COMEX期金价格突破历史高点，主要由短时间内对美联储降息预期的快速变动造成。短期内黄金价格将呈震荡走势。但在美联储降息、全球经济放缓、全球央行需求旺盛、地缘政治风险加剧的共同推动下，2024年黄金价格仍有较好做多价值。

大类资产｜黄金价格突破历史高点

COMEX期金价格突破历史高点，主要由短时间内对美联储降息预期的快速变动造成。我们认为短期内黄金价格将呈震荡走势。但在美联储降息、全球经济放缓、全球央行需求旺盛、地缘政治风险加剧的共同推动下，2024年黄金价格仍有较好做多价值。

▍事件：

12月1日（上周五），COMEX黄金期货收盘价达到2073.2美元/盎司，突破了2020年8月6日的历史最高价格2058.3美元/盎司。并在随后的12月4日（本周一）盘中一度突破2150美元/盎司。伦敦金现价格同样在盘中一度冲上2144美元/盎司。随后黄金价格回落。

▍本次黄金价格突破历史新高的直接原因是市场对美联储降息预期发生了迅速的乐观转变。

2年期美债与美联储货币政策预期高度相关，可以被视为市场对未来两年内政策利率变化的综合预期结果。在11月27日至12月1日这一周的交易日内，2年期美债利率骤然下降了36BP至4.52%，其中12月1日单日下行了17BP。大致回落到今年6月初，市场对美联储货币政策预期转向鹰派的初期水平。另外，芝加哥商品交易所的FedWatch工具显示，12月1日市场预期的美联储开启降息时间点从一周前的5月份议息会议提前至3月份。

▍市场对美联储货币政策预期迅速转变的直接原因是鲍威尔在12月1日发表的讲话被解读为更鸽派。

尽管鲍威尔仍然重复了一些常见的鹰派表述，如“现在就自信地断定我们已经达到了足够的限制性立场，或者猜测政策何时可能放松，还为时过早。如果合适的话，我们准备进一步收紧政策。”但讲话当中更加强调政策的平衡，市场也选择更加重视这一部分内容，如“联邦公开市场委员会过去的行动速度快且程度深，紧缩不足和过度的（双边）风险正趋于平衡，因此当前行动更加谨慎” 。

▍本轮黄金价格的上涨是多重原因塑造的明确趋势，且利多因素尚未充分兑现。

（一）对美联储的鹰派预期逐渐脱锚。自今年7月最后一次加息以来，美联储就在不断地通过释放鹰派信号与市场博弈，试图修正过早开启降息的预期。而美联储对市场预期的有效引导在10月底10年期美债利率突破5%，并转头向下后开始失效。因此在巴以冲突升级对黄金价格的短暂拉升结束之后，黄金价格继续迎来降息预期升温的利好影响。

（二）近期市场对美国及全球经济的中长期展望转向悲观。市场预期美国的长期通胀中枢难以回到疫情前水平，经济的内生增速趋于放缓，实际利率水平预期较低，美国的主权债务信用风险有所抬头，这些预期变化都是利多黄金的重要因素。

（三）央行黄金需求旺盛。黄金价格并非完全由市场交易供需决定，央行体系始终扮演着非常重要的角色。当前全球央行对黄金的总需求仍然庞大，世界黄金协会统计，2023年前三季度全球央行净购金达800吨，超过2022年之前所有完整年份净购金量。

（四）地缘政治局势的不确定性极度加剧，2022年以来，市场对黄金对冲极端风险情况的需求不断增长。

▍我们认为，短期内黄金价格可能呈现震荡走势。

尽管从基本面和预期的角度分析，美债利率的下行和黄金价格的上行仍将是2024年的主线逻辑，但是一方面，本轮黄金价格上涨幅度较大，对上述利多因素进行了部分提前反映。并且已经走出了回落趋势，12月5日COMEX黄金期货收盘价达到了2019.6美元/盎司。另一方面，我们预计美联储仍然不希望市场预期脱锚。存在后续美联储通过前瞻指引再次矫正市场预期的风险。不排除2年期和10年期美债利率在本轮快速下跌后出现短期小幅反弹的可能性。因此预计黄金价格在短时间内呈现震荡走势。

▍2024年黄金仍具有很好做多价值。

本次COMEX黄金在5.25%的高联邦基金利率压制下，仅因降息时点预期的变化就刷新了历史最高价格，我们判断黄金定价模式正在发生变化。基于降息、全球经济放缓、央行不断购金、地缘政治风险加剧的逻辑，我们认为黄金仍未被充分定价，其在2024年的价格中枢仍然具有可观的增长空间。

▍风险因素：

美联储货币政策不及预期；美国经济衰退或软着陆的双边风险；地缘政治风险扰动。