国泰君安:云业务增速维持高位 AI投资的回报正在逐步显现

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亚马逊的AWS利润率惊艳,资本金投入四季度继续环比增加。亚马逊这个季度的AWS的收入为275亿美金,与预期持平,对应增速19%;其中AWS的利润率达37.8%,而预期为33%,主要是因为收入加速增长,AWS底层的效率再提升,同时服务器延长使用寿命,利润率提升2%;亚马逊的资本金投入为178亿, 2024年资本金投入为750亿,预计2025年会更多,大部分支出用于AWS,尤其是由于生成式AI的推动导致的支出增加;全年的指引暗含四季度资本金投入为230亿美金,而预期为190亿;

缺卡导致Azure云增速放缓,资本金投入Capex逐季度增加,推理需求已经相当大。这个季度微软Azure云的收入增长34%。增长的12%都来自AI,需求仍然大于供给;2025财年第二季度的指引略不及预期,Azure增速放缓,预计同比增长为31%-32%,预计Azure云在2025财年的下半年再加速,增速放缓是因为微软缺少GPU,供给小于需求,数据中心的短期限制会在财年的下半年有所缓解。下个季度AI的收入为25亿,所以年化收入run rate为 100亿,收入全部来自推理,表明推理需求已经很大。资本金投入Capex这个季度现金共149亿美金。在云和AI相关支出中,大约一半用于长期资产,这些资产将在未来15年及以上支持货币化。

谷歌云的利润率大超预期,AI投资的回报正逐步显现。谷歌云2024年三季度的收入为114亿美金,同比增长35%,预期为28%,同时经营利润率为17%,2023年同期为3%;资本金投入Capex这个季度为130亿,符合预期的129亿;指引方面,2025年的资本金投入将显著增加。谷歌对于AI投资的进展乐观:搜索领域AI让搜索更加精准,更能理解用户,;而关于新的搜索的货币化问题,管理层的指引是与搜索的原方式接近,否认了左右手互博的囧境;

Meta本季度继续在AI领域发力。Meta AI帮助创作者创作,增加广告主的广告相关性从而提升变现率;AI驱动时长增加和视频推荐的改进,CEO扎克伯克再次明确AI会加速核心业务,同时在未来几年产生强劲的ROI;资本金投入Capex这个季度为92亿美金,部分资本支出受服务器交付时间的影响,费用将在第四季度支付。2024年全年的资本金投入Capex预期下限上修10亿,从370-400亿美金,上修至380-400亿美金,资本支出仍然聚焦长期,且对投资回报比乐观;持续推荐云厂商微软、谷歌、Meta和亚马逊、端侧AI公司苹果,AI硬件公司英伟达、台积电、中芯国际等的投资机会。

风险提示:AI的投资回报比不及预期风险;美国大选导致资金避险风险;估值过高风险。

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